Esta investigación del académico de la Escuela de Administración UC, escrita en conjunto con Norman Seeger, quien es profesor de Vrije Universiteit Amsterdam, fue publicada en el Journal of Financial Markets, Vol. 59.

¿Qué se aborda en este paper?

Lo primero que hay que entender es que las opciones son derivados, o activos financieros, que permiten a un inversionista especular en los cambios del valor del activo subyacente y en cambios de su volatilidad. Por ejemplo: si usted cree que la volatilidad de Microsoft va a subir en los siguientes meses, se puede comprar una opción call en Microsoft, cuyo precio aumenta en caso de que la volatilidad futura lo haga también. Lo curioso, es que en muchos mercados las opciones tienen muy poca liquidez en comparación con las acciones subyacentes. Por ejemplo, en las opciones que analizamos, en promedio la diferencia entre el precio de compra y venta es 6.54% del valor de la opción. Este alto costo de trading es un puzzle, dado que el activo subyacente es el índice del S&P500, que es uno de los activos más líquidos del mundo.

En este paper investigamos —y rechazamos— una explicación por los altos costos de trading: el informed trading. La teoría dice que cuando mucha gente está especulando en opciones en base a la información otros inversionistas que no cuentan con esta información no quieren negociar porque solo van a perder, y por eso mismo la liquidez disminuye. La predicción clave de esta teoría es que las transacciones tienen price impact, es decir, que las compras aumentan el precio y las ventas lo disminuyen.

Y respecto a esto, ¿cuál es el principal hallazgo?

Estudiar el mercado de opciones tiene varios desafíos. El primero es que las opciones permiten especular en el valor del activo subyacente y su volatilidad. El segundo es que una acción típicamente tiene cientos de opciones escritas en ella, las cuales difieren en su precio strike, la fecha de vencimiento, y el tipo (call o put). El desafío es que todos estas opciones están fuertemente correlacionadas: una transacción cambia los precios de todos las demás opciones. Propusimos un modelo empírico que resuelva estos desafíos en forma elegante, lo cual nos permite estimar bien el price impact y relacionar los resultados con el informed trading. Empíricamente, encontramos que las transacciones en opciones predicen significativamente cambios futuros en ambos casos y en el nivel de volatilidad futura. Aunque consistente con la teoría de informed trading, las magnitudes son tan pequeñas que no pueden explicar el puzzle por los altos costos de transacción en este mercado.

¿Entonces, por qué son tan altos los costos de negociación de opciones?

No lo sabemos. Otras explicaciones son los altos costos fijos de negociación o una falta de competencia entre los inversionistas que proveen liquidez. Pero es poco probable que ambos sean la explicación: con el trading online los costos fijos hoy en día son más bajos que nunca.

¿Qué se puede concluir?

Uno tiene que tener cuidado en negociar derivados, y en particular tener un buen ojo a los costos de transacción.

Abstract: we investigate the puzzle of why bid–ask spreads of options are so large by focussing on the price impact component of the spread. We propose a structural vector autoregressive model for trades in the option market to analyze whether they move the underlying price and/or the underlying’s volatility. Our model captures cross-option strategies by pooling order flows across contracts after a decomposition into exposure to the underlying asset and its volatility. While our estimates confirm that S&P500 option trades indeed significantly move the underlying and the volatility, the economic magnitudes are very small. Hence, large bid–ask spreads of options remain a puzzle.